07/31/2007
Падение биржи в июле 2007-го года и оценки кредитного риска.
В прошлый раз мы обсудили кредитный риск, и кто бы мог подумать, насколько актуальной окажется эта передача! Мы, казалось бы, говорили о вещах не слишком увлекательных, имеющих отношение к облигациям, которые сами по себе в основном предназначены для людей, избегающих риска. А оказалось, что мы описали некоторые явления, оказавшиеся в центре финансового шторма, в результате которого рынок акций потерял около 5%. Что же произошло с рынком акций, и какое отношение это имеет к нашей передаче?
Это можно описать одним словом: риск. Вы может быть помните, что мы говорили о том, что, одалживая деньги, вы практически всегда рискуете. Исключение составляют федеральные облигации, Treasury Bills, Notes and Bonds. Во всех других случаях, существует вероятность, что компания (или муниципалитет) не смогут выплатить купоны или номинал. Вероятность эта может быть микроскопической (когда речь, например, идет об облигациях компании типа General Electric), или же относительно высокой – в случае т.н. Junk Bonds, или, используя более почтительное название, High Yield Bonds. High Yield – это т.н. высокодоходные, рискованные облигации. Инвесторы, вкладывающие в них деньги, оценивают риск того, что они могут часть причитающихся денег и не получить. Цена на рискованные облигации определяется тем, как инвесторы оценивают риск: чем выше риск, тем ниже цена.
В течение долгого времени (я имею в виду предыдущие два-три года), инвесторы считали, что рискованность High Yield Bonds в целом не очень высока. Обосновывали они это тем, что экономика наша находится в очень приличной форме, и ничто, казалось бы, ей не угрожает: инфляция находится под контролем, процентные ставки, хоть и выросли немного, все равно очень низкие по историческим меркам. Да, рост экономики за последние 12 месяцев замедлился, но это естественно, т.к. до этого она росла слишком быстро: произошло то, что экономисты называют soft landing, мягкое приземление. Она не ушла в рецессию, и можно предположить, что скоро она опять начнет ускорятся. В этих почти идеальных условиях, инвесторы решили, что вероятность дефолта даже на относительно рискованные облигации очень мала. В результате, цены на Junk Bonds поднялись до уровня, сравнимого с ценами на федеральные облигации: если вероятность дефолта очень мала, то и доходность Junk Bonds и Treasury Bonds должна быть сопоставима, не правда ли? Разница между доходностью (yield, по-английски) между Junk Bonds и Treasury Bonds сократилась. Трудно вспомнить период, когда она была бы так мала.
Кристально-чистые финансовые горизонты омрачало одно облачко: т.н. “Subprime Loans”. Subprime Loans -- это ипотеки, которые былыи выданы людям с не очень хорошей кредитной историей, или же тем, кто с трудом мог бы осилить ипотечные выплаты. Финансовые специалисты из крупных инвестиционных фирм переупаковывают эти обязательства, создавая серии облигаций, и продают их инвесторам. Инвесторы, а часто ими являются т.н. Hedge Funds, покупают эти облигации, понимая, что они являются рискованными: существует вероятность, что люди, купившие дома, не смогут за них платить. Но до определенного времени инвесторы считали, что экономика находится в хорошей форме, безработица – низкая, и даже если владелец ипотеки прекратит выплату и произойдет т.н. foreclosure, т.е. кредиторам придется продать дом, чтобы получить назад деньги – риск небольшой, т.к. цены на дома растут фантастически быстро. Поэтому облигации, построенные на основе subprime loans, котировались высоко, как будто риска они никакого и не несли.
Некоторое время тому назад ситуация изменилась. Инвесторы поняли, что риск, связанный с subprime loans абсолютно реален. Более того, subprime loans заставили их пересмотреть отношения к риску многих других облигаций. То, что еще вчера казалось почти гарантированным, сегодня оказалось вполне рискованным. Мы не знаем, как происходят эти процессы: почему это произошло на прошлой неделе, а не месяц тому назад. Мы знаем только одно: на прошлой неделе произошла радикальная переоценка рискованности ценных бумаг. Перед нами цифры: в четверг, 26-го июля, Yield, т.е. доходность, которую требуют инвесторы, на т.н. High Yield U.S. Corporate Bond Index, поднялась на 32 пункта, или на 3.45%. Это гигантский скачок, обычно доходность меняется на 1-2 пункта в день. В пятницу она поднялась еще на 19 пунктов, или на дополнительные 2%. Интересно, что одновременно испуганные инвесторы стали вкладывать деньги в наименее рискованные облигации, т.е. Treasury Bonds and Notes, цена на которые поднялась, а доходность соответственно упала. За два дня разница между Treasury Bonds и Junk Bonds, которая недавно бы совсем незначительной, кардинально увеличилась.
Это, разумеется, не могло не отразиться на рынке акций, Stock Market. Переоценка риска повлияла на рынок с двух сторон. Во-первых, просто ощущение, что ценные бумаги оказались более рискованными, чем инвесторы предполагали совсем недавно, повело цены вниз: как мы говорили много раз, риск мы не любим, и за рискованные ценные бумаги платим меньше, чем за менее рискованные. С другой стороны, часть роста рынка последние годы была связана с тем, что некоторые финансовые организации брали деньги в долг, выпуская довольно рискованные облигации, а потом на эти деньги покупали компании, с тем чтобы их реструктурировать и с выгодой перепродать. Если бы процентные ставки на эти облигации выросли, этим компаниям стало бы значительно дороже занимать деньги. Это бы привело к тому, что подобных сделок стало бы меньше, т.е. оказалось бы меньше покупателей акций. Это, разумеется, тоже негатитивно отразилось на их ценах.
События последней недели еще раз подтвердили, что инвестиционные вложения сопряжены с риском. Это не значит, что вкладывать деньги в рынок не следует. Это просто значит, что делать это нужно трезво, оценивая как преимущества, так и потенциальный риск. Время нашеи передачи истекло. Если у вас есть вопросы, звоните нам по телефону 312-223-8451, или, если вы предпочитаете говорить по-русски, 773-528-5902.
Передачу вел Сергей Закс. Благодарю вас за внимание и до следующей встречи.
©2006-2008 Zaks Investment Advisory Service, LLC. All rights reserved.